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CDO (collateralized debt obligations；債權擔保憑證) 是造成幾家大銀行虧損的元兇，包括Citigroup (C-US) 和Merrill Lynch (MER-US)。但或許大家並不了解 ，CDO究竟是什麼？它為什麼能把各大銀行害得這麼慘？同時，為什麼 CDO投資人所擁有的賣回權(liquidity puts)，會讓 Citigroup和其他銀行突然增加資產在 CDO的曝露度？

在此先說明一下 CDO的結構，它的概念和你所投資的任何基金一樣，先向投資人募資，然後將資金用來購買資產。

如 Citigroup這樣的大銀行，扮演的角色是 CDO的發行人。它另設信託基金，將此信託基金的債券賣給投資人以取得資金，然後用以購買資產。

發行 CDO的獲利重點在於，它所購買資產的殖利率，必須高於其募資債券本身的殖利率。不同的 CDO會投資不同類別的資產，但大部份 CDO都會購買以次級抵押貸款債權做為擔保發行的債券。申請次級抵押貸款的貸款人信用較不佳，因此他們比一般貸款人付的利息更高。

而 CDO本身，並非只賣出單一一種債券來募資。發行 CDO的機構會設計多種債券，其信用風險等級皆不相同；而風險愈高的債券，殖利率就愈高。

風險最高的那些債券，涉及的是信託基金資產中虧損的那部份，而信評機構如Moody's (MCO-US)、Standard & Poor's (MHP-US)等，就會給予它最低的評級。至於那些最不容易虧損的債券，通常被稱之為「最高等級券次(super-senior tranche)」，信評機構也會給予它最高的 AAA評等。

那麼，問題出在哪裡？簡單來說，就是相關機構都大幅低估了 CDO所能帶來的虧損。特別是當次貸違約率大幅提昇時，許多 CDO甚至無法買回它自己發行的債券，而當初買了 CDO的基金，就必須記註這筆虧損。

但這又是怎麼影響到銀行的呢？

當今夏信貸問題造成緊張，金融市場對 CDO的需求也隨之乾涸。結果，打算發行 CDO的銀行，反而被原本準備 以CDO方式發行的次級貸款債權給困住了。而且，在 CDO的認購者中，有些也已經背負了大筆轉賣不出去的 CDO在身上。以上這兩種情形中， CDO資產和負債，都已經記載在銀行的資產負債表上。

但在有些情形中，銀行是突然被迫將大規模的 CDO新負債記入資產負債表。

有些發行 CDO的信託基金，利用反覆銷售短期債的方式募資，可能短短 3個月就到期。屆時，債券就需被再銷售給其他投資人，或需延展交易(roll over)。

當今夏信貸問題愈演愈烈，投資人也無意購買由發行 CDO的信託基金所推出的短期債券。但是有些銀行為了讓他們的 CDO商品看起來更有吸引力，於是提出購買短期債券但毋需延展交易的方案。 Citigroup將其稱之為「liquidity puts」，這也是為什麼他們最後得把 250億美元的 CDO債務記入自家帳簿的原因。

通常，短期債券的評等是比較高的，但現在這些評等已經沒有太大意義，因為次貸相關資產的虧損，似乎比任何人預期的都多。

現在，短期的 CDO債券必須被記入銀行的資產負債表，如果其價值下滑，就必須被列為虧損。

銀行雖說， CDO債券並沒有流動市場可反映固定價格，但這並不是真的，因為只要價格夠低，銀行永遠都找得到買家。不過銀行通常不願這麼做，並認為這種交易等於是跳樓大拍賣，也會使他們得蒙受更多虧損。

但最近正在協助銀行清算虧損的審計師表示，現在，只要有債券買家願意交易，銀行可能就非得接受不可，不管他們滿意與否。

而其結果，銀行最後列出的 CDO虧損數字，很可能會比他們所預測的還多。