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【鉅亨網編譯郭照青．綜合外電】 反向分析師絕非只因為意見不同，便站到了對立面 。

實際上，他們之所以挑戰眾人的觀點，是因為一種 特定的觀點一旦為眾人所接受，也成了傳統的智慧，就 往往未再接受仔細的檢驗。

而目前，投資人正悄又碰上了通貨膨脹與股市之間 的關係。

幾乎所有投資人都認為通貨膨脹上升是股市的利空 ，通貨膨脹下降，則是股市的利多。

例如，上周五股市上漲，理由只是通貨膨脹並不如 預期的差。

但是傳統的智彗是否絕對正確，尚待商榷。有時恐 會造成誤導，偶而也可能完全錯誤。

認為通貨膨脹是股市利空，主要是假設企業獲利成 長幅度追不上通貨膨脹上升的幅度。如果情況果真如此 ，那麼隨著通貨膨脹上升，經通貨膨脹調整後的獲利就 會下降，當然是股市利空。

但是這項假設是否經得起數據的檢驗？其實並不盡 然。

二位哈佛大學經濟學者John Campbell與Tuomo Vuolteenaho進行了一項研究，他們將1927年至2002年 75年間的股市與通貨膨脹及利率的關係作了仔細的比對 。

他們發現，一般而言，企業獲利與通貨膨脹往往是 同方向增減。

亦即：股市是對沖通貨膨脹的良好標的，至少中期 與長期而言是如此。

這與常理並不違背。因為當通貨膨脹偏高且持續上 升時，企業便能提高產品價格，擴大獲利。相反情況下 ，當通貨膨脹偏低，企業提高產品價格能力，便相對偏 低。

此外歷史資料亦顯示，企業實質獲利(經通貨膨脹調 整後)往往傾向於相對穩定，而名目獲利則通常較為震盪 。

投資人會犯的一項錯誤是，認為名目獲利並不會受 到通貨膨脹壓力變化的影響。經濟學家將這種現象稱之 為金錢幻覺(money illusion)。

當通貨膨脹開始下降，金錢幻覺會誤導投資人仍以 高通膨時的名目獲利推斷未來，這使得他們高估了公司 價值。

當通貨膨脹開始上升，投資人並不了解名目獲利會 隨著通貨膨脹上升而增加，所以他們仍以低通膨時的低 獲利反應未來，因而在高通貨膨脹時期，低估了公司價 值。

反向分析師可藉由不犯這些相同的錯誤而獲利。

有闗通貨膨脹與股市的一個著名反向分析例子，係 出現在高通膨的1970年代。因為金錢幻覺，投資人將股 市的本益比壓低到了個位數。

根據金融學教授Franco Modigliani與Richard Cohn於1979年發表的文章指出，該本益比極不合理，這 意味投資人並不了解股市是對沖通貨膨脹的良好工具。

1980與1990年代的多頭市場證實了他們的觀點，股 市的確被大幅低估了。1985年，Franco Modigliani教 授贏得了諾貝爾經濟學獎。